橡胶：振荡寻底、为春季反弹作准备

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多空均衡

　　10月27日，上期所天胶注册仓单还有37.6万吨。按规定，1711合约交割后，去年产的橡胶将注销并转入现货销售。这个数量或占半数。届时，空方力量将有所释放。在11月15日之前，沪胶空头力量占绝对优势，因此，不排除还有最后一跌。

　　天胶的供求现状、规律及演变

　　（1）从全球供给状况看——产量过剩

　　当前，国外主要产胶国正处在旺产期，产胶量正常。这种状态通常会持续至12月份。

　　据ANRPC机构预测，今年全球天胶总产量为1286.3万吨，同比增4.8%；全球消费同比增长1%至1280.3万吨，供应过剩约6万吨。如此看来，供给宽松仍是主要矛盾。

　　若是东南亚主产国未来不进行出口限制，那么，即便胶价有反弹，幅度也会受限。

　　据最新数据，今年1－9月，全球天胶产量同比增长5.4%至913.2万吨；而同期全球天胶消费量同比微增0.8%至924.9万吨。其中，我国消费同比减少1.8%，至368.2万吨；前9个月主产国出口增加9.2%至717.1万吨。

　　图1：ANRPC：2016－2017年全球天胶每月产量情况

　　数据来源：Wind资讯

　　（2）从需求要素看橡胶市场

　　先看宏观经济：9月份后存在季节性回落。据国家统计局最新数据，2017年1-9月份，全国固定资产投资458478亿元，同比增长7.5%，增速比1-8月份回落0.3个百分点。2017年1-9月份，全国房地产开发投资80644亿元，同比名义增长8.1%，增速比1-8月份提高0.2个百分点。房地产开发企业房屋施工面积738065万平方米，同比增长3.1%，增速与1-8月份持平。商品房销售面积116006万平方米，同比增长10.3%，增速比1-8月份回落2.4个百分点。

　　所谓的“金九银十”，反映中国经济的一种特有现象，是制造业和建筑业的活动高峰。这也是工业品在9月份集体步入峰值的原因了！

　　从四季度看，年底国内资金趋于紧张。近期国债期货大跌也表明了这点。随着天气渐寒，户外活动受限，北方建筑业进入淡季；并且，政府加大了对房产调控力度，因而经济调整是大概率事件。如此，这不但会是季节性影响橡胶的需求；未来，也将长远地影响建筑行业和橡胶需求。

　　再看看下游汽车产销情况：高峰已过。据中汽协数据，9月，我国汽车产销进入传统旺季，当月产销均超过260万辆，为今年前九个月最高水平。当月汽车产销分别完成267万辆和270万辆，产销月环比增长27%和23%；比上年同期分别增长5.5%和5.7%。1-9月，汽车产销分别完成2034万辆和2022万辆，比上年同期分别增长4.8%和4.5%，低于上年同期8.5和8.7个百分点。通常，10月份后，汽车市场进入淡季。

　　去年，汽车消费采取了刺激政策，且基数较大，导致今年汽车产销增速提升不大。无论如何，今年汽车产销数据都相当亮丽；但是，这似乎没有太多提升橡胶需求。这与轮胎质量提高和更换周期延长有关。相对供给而言，消费就显得平淡与不足。

　　（3）从国内库存趋向看供求矛盾

　　库存方面，截止10月27日，上期所的橡胶总库存为47.8万吨（其中，注册仓单37.1万吨），周环比增长1.4万吨；青岛保税区橡胶库存连续小增，为19.89万吨，周环比增长5.1%。

　　从图表2看出，今年上期所的天然橡胶库存始终处于上升趋势当中。当前位于历史纪录的高位，如此巨大的库存始终是压制市场反弹的桎梏。不过，库存的释放有望在11月中旬交割时得到部分解决。届时，估计有半数老胶注销后流入现货市场。

　　从图表2看出，今年保税区的橡胶库存在6月中旬达到年内最高，随后库存步入下降阶段。至9中旬，库存减少约9万吨，但随后出现企稳回升，并持续至现在。这种逆转是季节性规律，有望持续至明年春季。在此阶段，保税区的库存低点在18.72万吨，而去年同期低点约为8.3万吨。如此看来，今年橡胶“去库存”远不如去年。这也说明：未来胶价反弹高度不会超过今年春季。

　　库存增加有三方面因素：

　　首先，期货主力合约价格始终高于现货，导致注册仓单持续增加。如：10月27日主力合约1801收盘价-SCR5全乳胶报价，其价差为1780元。期货升水偏大，使得期现套利有机可乘。

　　其次，进口量增长过猛。据悉，9月份我国橡胶共进口了66万吨，同比增长34.7%，月环比增长17.9%；1-9月份累计进口橡胶511万吨，同比增长了25.6%。另外，从经验的角度看，四季度进口量仍会较大，属于进口高峰期。

　　第三，目前正值国内开割旺季。国产胶产量的明显下降要等到11月底；届时，我国南部逐渐进入停割期。

　　图2：青岛保税区库存与上期所橡胶库存情况

　　数据来源：Wind资讯

　　（4）从全球宏观品种的走向看未来胶价

　　先看看美元：美元进入加息周期，这是无容置疑的。美元步入强势周期，将深刻地影响到天胶市场，长期波动将趋于空头。

　　据美联储公开声明，当前基准利率在1.0－1.25%。预计今年12月份还会加息一次，明年加息三次。最终，将基准利率恢复到中性利率水平（2.75%）。另外，从10月份起FED开始缩表，未来将减少债务规模1.2万亿美元。若是特朗普政府的减税政策得以通过，那么，美国经济步入繁荣将是大概率事件。如此，美元强势有着坚实的内在经济基础。

　　再看看原油市场：今年6月份，美国原油指数见底（42.05美元/桶），这与OPEC成员国和非OPEC部分国家的集体减产有关。至今，油价走势总体呈现出波动式上涨，OPEC减产的努力正在显效，原油及成品油的库存出现稳步下滑的态势。最新价格升至54.00美元/桶。

　　按以往规律，11月份为原油消费淡季，价格以回落为主。近期过快的上涨有调整的必要。进入12月份后，原油市场逐渐进入传统的消费旺季，并会持续至春季。

　　到明年3月，OPEC等国的减产协议到期。这一协议可能再度延期，因沙特和俄罗斯已达成内部共识。若是如此，美国原油指数或涨至62.00美元/桶。

　　然而，稍远一点的未来，原油市场并不看好。因为价高后，美国页岩油企业将增产，并将在高位锁定价格，为产量做套保。毕竟，没有OPEC减产，原油供应会相当充足。

　　市场推测：未来格局及波动趋向

　　从大宏观而言，经过两年的供给侧改革，其效用基本达到。工业品连续上涨了两年，企业利润处于高位。然而，正如“4万亿”刺激一样，最终还得由市场供求规律来掌控。可以推测，在2018年，中国经济依旧处在结构调整时期，GDP增速将缓慢下降；同时，美元有望走强，因美国经济步入上升轨道。因此，在这样的在背景下，工业品连续上涨将在明年春季结束。同样，橡胶经过春季反弹后，其后市将重新转入下跌周期中。

　　现在，分阶段来具体表述：

　　11－12月份，属于振荡寻底时期。

　　这个时期的前半段，是利空集中释放的时期。此时，宏观经济季节性走弱，消费步入淡季，供给仍在旺季，库存又在上升。在后半段，供给方面将出现有利变化。交割释放了部分库存压力，中国南部主产区陆续停止割胶。不过，12月份是全年资金最为紧张的时期。

　　2018年1－3月，为春季生产采购和备货时期。

　　1月前后，市场就进入了采购期，生产和需求逐渐进入旺季。同时，1季度也是全年银行放贷最集中时期。通常，橡胶库存会出现大幅回升，这是由备货产生的。与此同时，胶价会出现大幅上涨。另外，2月份，东南亚开始停止割胶，产量将大幅下降。恢复割胶，要到4月份。

　　2018年3月前后，胶市将重新步入下降周期。

　　最为利多的状态，也是市场发生逆转的时期。因为备货结束，消费重新转淡，而割胶将从4月开始。这种渐变式的供求转变，最终会向空方倾斜。

　　图1：沪胶指数（周线）走势构想图